Фондовий ринок

·     ринок, обмежений в нерівновазі;

·     ринок, обмежений попитом або пропозиціями;

·     ринок без котирування.

Кожен із цих станів має такі ознаки:

Ринок в абсолютній рівновазі - всі замовлення на купівлю, обмежувальний курс яких вищий або дорівнює курсу котирування, і всі замовлення на продаж, обмежувальний курс яких нижчий або дорівнює курсу котирування, виконуються повністю.

Ринок у неповній рівновазі - всі замовлення на купівлю, які мають межу вищу, ніж курс котирування, і всі замовлення на продаж, які мають курс нижчий, ніж курс котирування, виконуються повністю; замовлення на купівлю або продаж, курс яких дорівнює курсу котирування, виконуються частково або не виконуються зовсім.

Ринок, обмежений в нерівновазі - усі замовлення на купівлю, які мають межу вищу або тотожну курсу котирування, виконуються в кількості, яка вираховується шляхом застосування процента скорочення. Ринок є відношенням (завжди менше 1) між кількістю заявлених цінних паперів в зворотньому напрямі. Цей процент має бути вищим за рівень, встановлений біржою. Межа процента скорочення в цьому випадку складає 20 відсотків.

Ринок, обмежений попитом або пропозиціями - процент скорочення менший, ніж рівень, встановлений біржою, жодне замовлення не виконується. Біржа публікує індикативний курс.

Ринок без котирування - курс визначити неможливо, біржа не публікує ніякої інформації про стан ринку, крім попереднього курсу.

Для повної характеристики стану ринку вживаються також вісім його тенденцій, які цілком залежать від переваг попиту чи пропозицій. Кожна тенденція має свій номер, який публікується в біржовому бюлетені.

В Україні водночас здійснюється обіг матеріалізованих цінних паперів, тобто паперових акцій і облігацій, та дематеріалізований, або електронний, обіг цінних паперів у формі комп’ютерних (безготівкових) записів на рахунках.

Паперові акції, облігації, інші матеріалізовані цінні папери перебувають в обігові та котируються на електронних торгах в системі електронного обігу цінних паперів, що забезпечується єдиним програмним забезпеченням (біржа - центральний депозитарій - кліринговий банк). Проте як для електронного (безготівкового) обігу, так і для матеріалізованого (паперового) обігу цінних паперів використовується одна технологія проведення котирування - визначення курсів цінних паперів.

Основою для проведення котирування є достатня кількість замовлень на купівлю-продаж цінних паперів, які подаються клієнтами брокерам не пізніше як за один день до початку торгів, для наступної передачі їх брокерами на біржу.

РОЗДІЛ ІІ. АНАЛІЗ РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ В УКРАЇНІ

2.1 Аналіз короткострокових факторів курсоутворення на ринку акцій України

Проаналізуємо короткострокові фактори курсоутворення на ринку акцій України. З використанням положень теорії арбітражного ціноутворення досліджено вплив на коливання вартості акцій українських емітентів итаких факторів,як ПФТС-індекс, індекс ринку корпоративних облігацій, обсяги торгів у ПФТС, офіційні обміни курси євро та долара США.

З*ясування кола факторів, здатних визначати динаміку курсів акцій на різних проміжках часу, належить до ключових проблем фінансової теорії і практики. Адже користувачами такої інформації є не лише фінансові інвестори, що зважають доцільність придбання фінансових активів, а й емітенти,зацікавлені у виборі оптимального моменту виходу на ринок.

Врахування широкого кола факторів, що характеризують розвиток як окремих сегментів фінансового ринку, так і макроекономічного середовища чи конкретних галузей національної економіки, принаймні теоретично мало б сприяти зростанню пояснювальної сили моделі. Однак, попри сподівання, численні модифікації та спроби емпіричної перевірки моделі, здійснені останніми десятиліттями на основі аналізу ринків акцій країн із розвиненими й трансформаційними економіками, не запропонували вичерпного переліку факторів курсоутворення. Ще більше, як випливає із результатів окремих досліджень, навіть для розвинених ринків склад факторів не є усталеним, або ж самі фактори визначають динаміку цін фінансових активів із різною інтенсивністю. Таким чином, можна стверджувати, що механічне перенесення структури адаптованих для зарубіжних ринків моделей на український грунт є небажаним, оскільки, ймовірно, нехтуватиме особливостями національної економіки.

З метою виявлення ключових для ринку акцій України факторів курсоутворення взято до уваги інформацію про результати торгів корпоративними правами десяти компаній, котрі входять до бази обчислення індексу Першої фондової торговельної системи (ПФТС), за період із 10 січня до 28 жовтня 2005 року (табл.1) з тижневим інтервалом. Вибір останнього здійснено виходячи з того, що будь-яка нова інформація автоматично видозмінює поведінку суб'єктів ринку. А відповідно чим більшим є обраний інтервал, тим вищою є ймовірність того, що поворотний момент у динаміці курсу фінансового активу буде втрачено7. Щоправда, короткий інвестиційний горизонт вимагає залишити поза увагою фактори, котрі визначають тенденції курсоутворення здебільшого у тривалій перспективі, а тому наведені нижче результати дослідження не дають змоги виявити межі інтервального ефекту.

Регресійний аналіз впливу обраного кола факторів на зміну цін окремих активів здійснено з використанням такої моделі:

Таблиця 1. Основні інвестиційні характеристики акцій українських підприємств, що входять до ПФТС-індексу

де rjt— приріст курсової вартості (у %)у-тої акції в момент часу і, обчислений на підставі цін останніх угод, за умови, що вони не менші за найкращу ціну купівлі й не більші за найкращу ціну продажу у відповідні моменти часу. Якщо ця умова не виконується, за основу обрахунку береться середнє арифметичне найкращих цін купівлі й продажу;

PFTSt — темп приросту (у %) ПФТС-індексу для ринку акцій у момент часу t, використаний як еквівалент доходу ринкового портфеля;

СВt— темп приросту (у %) індексу, що описує динаміку ринку корпоративних облігацій, у момент часу /. Врахування цього фактору у моделі не випадкове, оскільки сьогодні цей ринок є реальною альтернативою ринку акцій з точки зору фінансового інвестування. Крім того, присутність окремих акціонерних компаній на ринку облігацій створює додаткове інформаційне поле, що формує сподівання інвесторів. З ініціативи ПФТС в Україні обчислюються два облігаційних індекси — ПФТС- Cbonds (характеризує зміну цін корпоративних облігацій із терміном погашення чи найближчої оферти до одного року без урахування накопиченого купонного доходу) та ПФТС-Cbonds/TR (відображає умовну вартість аналогічного портфеля, але з умовою, що отримані процентні платежі одразу ж реінвестуються у той самий портфель). З огляду на їхню конструктивну близькість у моделі почергово використовувався тільки один із них;

Volt — темп приросту (у %) обсягів торгів у ПФТС у момент часу t. Цей показник відображає не лише зміну вартості усіх фінансових активів, а й фізичних обсягів їхньої пропозиції на ринку. Його присутність у моделі мала б указати, наскільки ціни окремих акцій визначаються рівнем активності учасників ринку;

EURt USDt — темпи приросту (у %) офіційних обмінних курсів євро та долара США у момент часу t, встановлюваних Національним банком України. Ці змінні водночас віддзеркалюють вплив як відкритості економіки, так і валютної політики на ринок акцій у цілому та фінансові здобутки окремих емітентів;

aj — константа, властива у-тій акції;

— випадкова змінна.

Хоча, як уже зазначалося, в моделі арбітражного ціноутворення безризико-ва процентна ставка не відіграє принципової ролі, дослідження передбачало вивчення й розширеної моделі за участю останньої:

де rft — значення безризикової процентної ставки в момент часу І, котру у пропонованому аналізі репрезентує облікова ставка НБУ. Звісно, якби йшлося про побудову одного з варіантів моделі, орієнтованої на вироблення конкретних рекомендацій щодо поведінки приватного інвестора, подібний крок навряд чи був би виправданим. Адже інвестувати, а тим паче позичати кошти з виплатою компенсації у розмірі облікової ставки, він неспроможний. Але оскільки метою подальшого аналізу є передусім фіксація факторів курсоутворення, подібна заміна прийнятна. Статистичну базу дослідження сформовано на підставі оприлюднюваних у мережі Internrt архівних даних компанії "Сократ" про динаміку курсів акцій, інформації ПФТС про тенденції зміни відповідних індексів і обсягів торгів, а також НБУ про встановлені офіційні обмінні курси валют і облікову ставку9.

На першому етапі дослідження з'ясувалося, що з числа змінних, які спроможні впливати на динаміку курсів акцій українських компаній у короткостроковому періоді, можна вилучити темпи приросту обсягів торгів у ПФТС і курсу долара США. Коефіцієнти при відповідних змінних виявилися незначущими (табл. 2—5).

Оскільки в основу дослідження було покладено саме офіційний курс долара США, а не його коливання на готівковому чи міжбанківському ринках, отриманий результат навряд чи може вважатися несподіваним. Адже пропорції обміну "долар США — гривня" перебувають під суворішим контролем із боку НБУ, аніж співвідношення "гривня — євро", а тому коливання офіційного курсу у наперед заданих межах майже не позначається на вартості корпоративних прав. Що ж стосується обсягів торгів, то неістотність їхнього впливу, ймовірно, випливає з того, що аналізувалися акції тільки найліквідніших емітентів, котрі займають окрему нішу на ринку, яка завжди приваблює фінансових інвесторів. Варто також відзначити, що доповнення моделі обліковою ставкою змінювало тільки абсолютні значення коефіцієнтів, залишаючи в силі загальні висновки. Натомість заміна індексу ринку корпоративних облігацій ПФТС-Cbonds на ПФТС-Cbonds/TR помітно поліпшувала пояснювальну силу моделей для "Київ-енерго" (табл. 3,5).

Таблиця 2. Результати регресійного аналізу факторів курсоутворення у межах моделі (4) (ринок корпоративних облігацій репрезентовано індексом ПФТС-Cbonds)10

На другому етапі дослідження з моделей послідовно вилучалися ті змінні, коефіцієнти регресії яких виявилися незначущими для окремих емітентів. Зокрема з'ясувалося, що тільки для трьох емітентів ("Запоріжсталь", "Укртелеком" та "Київенерго") курс акцій одночасно визначався двома факторами (табл. 6—7). Ще для шести акціонерних компаній істотне значення мав один фактор, тоді як для "Укрнафти" — жоден із обраних для аналізу. Останнє вочевидь пояснюється тим, що інвестиційна привабливість цього емітента більшою мірою залежить від динаміки ресурсних, а не фінансових ринків. Характерно, що для більшості досліджуваних підприємств серед важливих для курсоутворення факторів опинився індекс ПФТС. Це значною мірою дисонує з основними положеннями арбітражної теорії ціноутворення, котра відводить фондовому індексу вторинну роль. Однак для ринків, що розвиваються, тісний зв'язок курсів ліквідних акцій з індикаторами фінансового ринку загалом є типовим, що підтверджується емпіричними дослідженнями". Щоправда, за інтенсивністю впливу цей фактор не завжди (табл. 6—7) перебуває на першому місці.

Таблиця 3. Результати регресійного аналізу факторів курсоутворення у межах моделі (4) (ринок корпоративних облігацій репрезентовано індексом ПФТС- Cbonds/TR)

Страницы: 1, 2, 3, 4